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加息阵营扩容 发达经济体货币政策迎来“慢紧缩周期”

By 蝶翩恋舞 •  2017-12-07 16:02 •  5次点击 短消息

本文导读展望未来,业内人士表示,更多央行将进入一种“慢紧缩”状态,各国货币政策仍会视本国经济表现而定,不会贸然加息。对于亚洲新兴市场而言,由于经济基本面稳健,资金大规模出逃或难以再现,亚洲股市依旧具有吸引力。


来源:中国证券报  张枕河 


        美国国会参议院日前投票通过大规模减税法案。值得关注的是,此举对于全球央行货币政策的影响将逐步显现。美国减税政策正式实施后,伴随通胀水平抬升,美联储或加快加息步伐。继英国、韩国加息之后,其它央行也可能加入“紧缩”阵营。


  展望未来,业内人士表示,更多央行将进入一种“慢紧缩”状态,各国货币政策仍会视本国经济表现而定,不会贸然加息。对于亚洲新兴市场而言,由于经济基本面稳健,资金大规模出逃或难以再现,亚洲股市依旧具有吸引力。

  

美联储加息料提速


  美国国会参议院12月2日凌晨投票通过大规模减税法案,标志着特朗普政府和国会共和党离完成美国三十年来最大规模减税计划更近一步。此次将是美国31年来最大规模的税制改革,公司所得税将从35%下调至20%,鼓励美国企业把海外利润带回美国;在为中产阶级减负方面,个税标准扣除额几乎翻倍,个税从七档减至四档,分别为12%、25%、35%和39.6%。根据法案,未来10年美国将减免税收大约1.4万亿美元,对美国经济将产生一定的刺激作用。值得关注的是,减税实施后,伴随通胀水平抬升,美联储或加快加息节奏。


  数据显示,美国在推行减税政策后,受经济加速增长支撑,通胀水平将趋于抬升。在私人消费和投资加速增长支持下,其CPI和PPI水平走强。比如,1986年,实施减税政策后,美国CPI均值从1.5%显著抬升至3.5%以上,PPI均值也从0%以下大幅上涨至4%左右;2003年,美国CPI和PPI也在减税政策实施后大幅抬升。


  而在通胀水平上升后,美联储加快加息节奏也成为定律。1986年,减税政策实施后,由于美国通胀水平显著抬升,美联储随之开启加息周期,并连续加息16次、总加息幅度达331.25基点;2003年,减税政策实施后,随着通胀水平持续上涨,美联储也由降息转为加息,并最终加息17次、总加息幅度达425基点。


  业内人士预计,本轮美国减税政策落地后,美联储加速紧缩已经成为大概率事件。美国总统特朗普提名的下届美国联邦储备委员会主席人选杰罗姆·鲍威尔日前表示,如果获得参议院批准,他将领导美联储继续加息和“缩表”。摩根大通分析师在最新报告中认为,如果美国税改立法成功,将意味着美联储2018年加息次数会超过4次。


其他央行或跟进


  在美联储加息、“缩表”预期进一步升温的背景下,更多央行开始逐渐从“观望”转向跟进。英国央行在11月2日结束的议息会议后宣布,加息25个基点至0.5%,同时维持资产购买规模不变。


  11月30日,韩国央行宣布加息25基点至1.5%,为六年多来首次加息,同时也是自2015年美联储开启加息周期之后,首个跟进的亚洲主要经济体。分析人士指出,随着韩国打响亚洲加息“首枪”,未来不排除更多亚洲央行跟进美联储的加息周期。


  实际上,韩国央行行长李柱烈今年6月就已提出有必要调整货币政策方向。对于韩国而言,若美国12月再次上调利率,这会给韩国金融市场带来影响。如果韩国利率低于美国,或恐发生资本外流现象,因此韩国这次加息可防止该现象发生。


  随着欧元区的经济复苏势头持续加强,欧洲央行也开始释放退出宽松信号。在今年10月的货币政策会议上,欧洲央行虽维持了超低的基础利率,但从2018年1月起,将每个月购债规模由此前的600亿欧元缩减至300亿欧元,同时将购债期限延长9个月至2018年9月,已开始释放退出信号。欧洲央行行长德拉吉也表示,2018年9月份之后将进入购债削减新阶段。若如此,欧洲央行的量化宽松退出将可能按照“削减-停止-缩表”的基本路径,踏上与美联储类似的道路。


  在更早前,加拿大央行在今年7月和9月出乎意料地两次加息,将基准利率上调至1%。高盛在报告中预计,明年加息的央行可能不止美联储。美国已超过充分就业,英国已达到了充分就业的临界点,而欧元区的闲置部分也缩小;美联储、英国央行、加拿大央行、瑞典央行和新西兰联储明年都可能加息以控制通胀。


  自从2015年12月美联储开始加息之后,关于哪些央行会跟进的讨论一直持续。而对于全球央行特别是亚洲各大央行而言,加息与否其实面临艰难的选择。从历史数据来看,在过去1994年-1995年、1999年-2000年、2004年-2006年三次美联储加息周期中,亚洲都有央行跟进加息。


  业内人士表示,具体而言,如果不跟进加息,随着利差的进一步加大,亚洲国家势必再度面临资本外流和货币剧烈波动的风险。利差的走宽将提高贷款偿还的成本,给一国汇率构成压力,目前马来西亚、印尼、韩国和印度等均有很高的债务敞口。但若跟进加息,私营部门的大量债务也可能触发一连串违约事件,这也是亚洲国家央行对加息保持谨慎心理的主要理由。


资金大规模外逃难现


  对于发达经济体央行逐步收紧货币政策的预期升温,市场在猜测哪些央行将加入“加息大军”。然而金融市场似乎并未出现恐慌情绪,特别是对于曾经由于美元走强而出现资金大规模外逃的新兴市场,资金反而仍然在不断流入。


  资金流向监测机构EPFR最新公布的数据显示,与去年相比,今年新兴市场的吸引力明显上升。此外,与发达市场相比,新兴市场无论是股票还是债券市场资金净流入增速都更高。


  数据显示,2016年末与2016年初相比,该机构监测的发达经济体债券基金净值总额增加3.6%,股票基金则出现1.4%幅度的净值总额下降;新兴经济体债券基金净值总额增加7.8%,股票基金出现0.6%幅度的净值总额下降。然而今年年初至今,发达经济体和新兴经济体股票、债券资产表现均出现好转,新兴经济体表现更为抢眼。截至11月底,与今年年初相比,发达经济体债券基金净值总额增加6.5%,股票基金净值总额增加2.3%;新兴经济体债券基金净值总额大幅增加17.3%,股票基金净值总额增加5.9%,均远好于去年表现。


  EPFR指出,新兴经济体正重新构成全球经济复苏的核心引擎,新兴市场股指2017年的涨幅远领先发达市场,全球资本也开始重新青睐新兴市场。瑞信集团也在最新发布的展望报告中表示,新兴市场股票在2018年可能会带来较低的两位数回报,小盘股或领涨,经济的加速增长料令股市涨势在2018年延续。


  富达国际基金经理Dhananjay Phadnis认为,值得留意的是亚洲股票的估值相对于发达市场而言仍然具有吸引力,2018年亚洲区内市场将回归基本面。


  瑞银资产管理表示,在缺乏通胀压力的情况下,预期发达市场的央行将会以渐进和审慎的态度结束宽松货币政策。全球经济的加速增长及低通胀环境将有利于股市。全球股市盈利前景依然乐观,但相对于美国而言,新兴市场均处于复苏的早期阶段。


  瑞银资产管理环球新兴市场与亚太股票主管黄义旗表示,新兴市场股票逐渐转向内需,新兴市场的上行周期在未来数年将会持续。根据预测显示,新兴市场的盈利将加速增长。新兴市场趋势正从能源和材料等高周期性行业,转向互联网、科技、服务和消费等长期增长行业。与此同时,随着劳动人口增长速度超过发达国家速度,很多新兴市场的人口结构仍有优势。生产力的提高也将推动收入的增长。这些变化将推动新兴市场在未来数年不断稳定且持续增长。


  美国国会参议院日前投票通过大规模减税法案。值得关注的是,此举对于全球央行货币政策的影响将逐步显现。美国减税政策正式实施后,伴随通胀水平抬升,美联储或加快加息步伐。继英国、韩国加息之后,其它央行也可能加入“紧缩”阵营。


  展望未来,业内人士表示,更多央行将进入一种“慢紧缩”状态,各国货币政策仍会视本国经济表现而定,不会贸然加息。对于亚洲新兴市场而言,由于经济基本面稳健,资金大规模出逃或难以再现,亚洲股市依旧具有吸引力。


A股基本面依然稳健


  11月的全球市场波动再起,欧日等发达市场月初时因美元走弱而回调、新兴市场月末普遍因获利回吐而受挫,但美股市场大涨依然支撑了整体权益资产的表现。分析人士表示,目前全球货币政策整体依然相对宽松,尚未到达总体收紧阶段。展望后市,获利回吐、美国税改与加息因素可能交替主导全球市场的节奏,但基本面整体依然稳健。此外,今年以来,由于A股的上行动力更多是依赖盈利而非单纯的估值扩张,因此也能够给市场提供一定的基本面支撑。

  

获利回吐压力明显


  业内人士表示,当前全球基本面并没有发生明显变化,甚至出现了超预期向好。但在大规模货币宽松政策已面临转向的背景下,处在流动性拐点的全球市场已开始感受来自全球货币政策趋紧预期的“威力”。受此影响,全球主要市场再度呈现出波动加剧的迹象。


  从月度来看,美股中以科技股为代表的纳斯达克指数明显跑输道琼斯和标普500指数。A股中,创业板指在11月的调整中跌幅较深。虽然,近期包括基金在内的部分资金展开调仓,配置成长股比例上升,场内关于风格转换声音渐强。但相对于当前市场对白马估值泡沫的担忧,中小市值高估值问题更加突出,且年末流动性水平相对偏紧,存量博弈格局下,风格切换仍较难成行。


  分析人士表示,在当前偏弱的行情下,市场整体情绪依然较为压抑,而11月先扬后抑的走势其实也再度印证了历史上A股年底市场表现都不佳的统计规律。因此,尽管大盘在逐渐筑底,但对于未来的走势依旧要保持谨慎,所谓的“跨年反攻”行情当前依旧是未知数。整体来看,由于今年市场已经积累了可观收益,因此获利回吐压力可能更为明显。

  

基本面依然稳健


  多年来的大规模货币宽松政策带来的副作用,是市场上充斥着丰裕的资金,充裕的流动性推高了资产价格,并压低了收益率前景。目前美股今年以来屡创新高,多国股市也在近期创出新高。市场人士表示,目前上涨局面的最大风险是多国央行将资金面收紧。


  华鑫证券表示,A股后市存在几个较为明显的利空因素。一方面,年底资金面紧张的局面将大概率存在,场内流动性难言宽松,而更深度的行情演绎,如没有增量资金配合,显然十分牵强;另一方面,下届美联储备主席人选杰罗姆·鲍威尔暗示,美联储12月再次加息的条件成熟,且预计美联储缩减资产负债表将持续三到四年,最终规模将从目前的约4.5万亿美元降至2.5万-3万亿美元的水平。这无疑也将使得美债处于持续的上行通道之中,变相推升我国国债收益率,从而逐步传导至A股。


  而中金公司分析师刘刚指出,虽然短期内市场面临获利回吐、美联储加息等因素影响,但在基本面整体稳健并未发生大变化的背景下,料不会造成趋势上的逆转。随着美国税改的推进以及略偏“鹰派”的美联储对提振美元前景的预期都将推升美元和利率走势,而美元抬升边际上更有利于欧日等发达市场,虽然同时可能对新兴市场造成一定扰动,但并未改变其整体增长表现及资金流向的向好趋势。


  分析人士认为,从中期的趋势来看,无论是短期的获利回吐压力,还是货币政策预期的变化等因素,在当前基本面依然稳健的背景下,只要全球同步复苏大前提没有发生变化,都不足以改变资产价格和市场的中期运行趋势。此外,今年以来,由于A股的上行动力更多是依赖盈利而非单纯的估值扩张,因此也能够给市场提供一定的基本面支撑。


港股持续上涨可期


  在持续将近十年的宽松政策后,发达经济体央行陆续走上紧缩之路。市场人士普遍预期下周举行的美联储货币政策会议将决定再次加息,此后其他主要央行也可能渐进式加息。分析人士表示,短期来看,美联储12月加息会给目前高位震荡的港股市场带来非常直接的资金面压力。长期来看,港股上涨核心逻辑未变。一方面香港市场越来越多地受到内地基本面影响,市场看好内地经济走势及公司盈利预期,内外资金将持续流入。另一方面,恒生指数PE为12.5倍,横向对比全球市场,港股仍是价值洼地,低估值的核心优势不变。在这两大核心逻辑未变的前提下,港股持续上涨可以期待。

  

资金面短期承压


  市场普遍预期美国下周将进行再一次加息,而2018年将会再加息3次,其他央行也可能渐进式加息。而加息对港股市场带来的最直接影响,就是造成资金面上的压力。


  市场人士表示,首先,美联储加息导致资金回流美国。尤其是在今年全球资本市场表现强势的情况下,12月加息会吸引相当一部分资金获利了结,回流美国,进而对全球的流动性造成一定的紧缩影响,港股市场也必将面临部分外资的获利退出。


  其次,加息会导致银行间拆息上升。虽然目前12月的加息还没有进行,但市场对加息的预期已经导致香港银行间同业拆息HIBOR几乎所有时段同步上升。利率的上升,不仅会增加公司的借款成本,减少公司的未来利润,而且会导致股价下跌。而且利率上升时,投资者评估股价所用的折现率也会上升,股票值因此会下降,从而使股价相应下降。另外,利率上升时,一部分资金从投向股市转向银行储蓄和购买债券,从而会减少市场上的股票需求,使股价出现下跌。


  第三,加息会造成美元升值。港股市场一般来说遵循股汇同步的规律,今年以来因为LIBOR-HIBOR之间息差较大,港元一直处于低位,出现了比较罕见的长时间的股汇背离现象。港元和美元之间采用联系汇率制度,目前息差减小,港元也大概率有所升值,港元资产的低价优势也将缩小,资金抄底港元资产的动因也会有所减弱。

  

牛市逻辑未变


  目前港股市场在冲上30000点后遇到阻力,转身下探29000点支撑位。年底将近,资金面习惯性偏紧,南下资金流入态势略有下降,市场人士表示,短期港股承压,大概率将保持高位震荡态势。长期来看,虽然全球渐进式加息使得港股面临资金面压力,但港股上涨核心逻辑未变。一方面香港市场越来越多的受到内地基本面的影响,市场看好内地经济走势及公司盈利预期,内外资金将持续流入。另一方面,恒生指数PE(TTM)为12.5倍,横向对比全球,港股仍是价值洼地,低估值的核心优势不变。这两大核心逻辑未变的前提下,港股持续上涨仍然可以期待。


  高盛中国首席策略分析师刘劲津表示,今年恒指表现强劲,MSCI中国指数连续11个月获得正回报,他预计明年底恒指或可挑战32000点,南下资金流入规模将会由年初至今的380亿美元,增至明年的500亿美元,主要是内地投资者有分散投资的需要,以及为人民币贬值预期做对冲。


  建银国际在最新2018年投资策略报告中表示,香港市场2017年的强劲涨势将延续至2018年上半年,同时波动性和成交量会增强。以债券市场为代表的流动性注入,将在未来数月把恒生指数推升至一个新的高点,恒生指数有可能在2018年上半年达到大约34500点的高位。建银国际证券研究部董事总经理苏国称,随着香港资本市场逐步开放,香港与内地互通后会有更多投资机会。与此同时,很多来自中国内地以外的公司也相继到香港上市,令香港市场变得更加国际化,这也是吸引南下资金的原因之一。











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